文章作者、来源：华尔街见闻

当前AI热潮最大的隐忧，或许不是估值，而是融资方式。

6月30日，国际货币基金组织（IMF）货币与资本市场部主任Tobias Adrian表示，当前AI相关股票估值未必已经形成泡沫，真正值得金融监管者警惕的是，全球大型科技公司正通过越来越多的中长期债务融资，大举投入更新速度极快的AI基础设施，这种资产与负债期限错配，才是未来金融稳定风险的潜在源头。

Adrian周二在欧洲央行葡萄牙辛特拉（Sintra）年度论坛上表示，只要AI业务盈利持续增长，这一模式仍可维持；但一旦未来AI盈利低于市场预期，企业偿债能力可能迅速承压，而这才是真正需要关注的问题。

这一表态也回应了近期市场关于"AI泡沫"的讨论。此前，国际清算银行（BIS）刚刚将AI列为威胁全球金融稳定的四大风险之一，欧洲央行执行委员会委员Isabel Schnabel也在论坛开场时提出，市场正在讨论是否存在由AI驱动的金融泡沫。

IMF：估值没有想象中危险

Adrian认为，目前市场表现与传统泡沫仍存在明显区别。

他表示，衡量股票是否存在泡沫，核心仍要看估值与盈利是否脱节，而最近一轮市场调整已经缓解了此前的估值压力。一方面，AI概念股经历回调，股价已有所回落；另一方面，企业盈利却持续超出市场预期，使得市盈率压力有所下降。

尽管投资者此前对AI商业化回报抱有"极其激进"的预期，但企业实际盈利同样不断刷新市场预测，这意味着当前市场上涨并非完全脱离基本面。

Adrian还指出，市场内部也并未出现典型泡沫时期"鸡犬升天"的现象。

过去一年，真正大幅上涨的是AI芯片等底层硬件公司，而软件板块却经历了显著调整。如果市场已经进入泡沫阶段，通常会出现资金无差别追逐所有AI概念股，而不是如今这样明显的结构性分化。在他看来，这反而说明市场仍在按照盈利能力进行定价。

真正的问题：AI投资正在"借长钱、买短资产"

相比股价上涨，Adrian更担心科技巨头融资结构的变化。

他称，目前大型云计算公司（Hyperscalers）正不断提高杠杆，通过发行中长期债券筹集资金，大规模采购AI芯片和建设数据中心。但问题在于，这些AI基础设施的生命周期远没有债务期限那么长。尤其是GPU等AI芯片更新迭代极快，一代产品可能几年内便面临性能落后甚至淘汰，而企业发行的债券期限却往往长达数年甚至十年以上。

这意味着，公司实际上是在利用长期债务，投资折旧速度极快的资产，由此形成典型的期限错配。

Adrian认为，只要AI模型持续创造利润、企业客户和消费者愿意持续为前沿模型支付费用，这种融资模式不会出现问题。但如果未来AI商业化进展不及预期，盈利能力下降，企业现金流可能难以覆盖长期债务成本，金融稳定风险便可能快速暴露。他表示：